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摘要
后全球金融危机时期，美国等发达经济体面临经济增速放缓与宏观杠杆率攀升的新局面，中国在经济增速换档过程中高杠杆问题也有所加剧。宏观杠杆率与经济增速呈现显著的负相关性。现有研究通常基于金融加速器机制对高杠杆问题展开分析，但该机制刻画的是宏观杠杆率与经济增速之间的正反馈关系，难以较好地解释新出现的反向变动问题。本文提出并论证了“债务—资产价格”新机制：一方面，经济增速持续下滑在一定条件下会催生资产价格的过度上涨，这将驱动信贷需求增长，推动宏观杠杆率上升；另一方面，信贷需求增长会通过抬高融资成本挤出实体经济投资，降低经济增速并驱动资产价格进一步上涨。上述两方面交互作用就会形成宏观杠杆率上升而经济增速放缓的局面。数值模拟结果表明，“债务—资产价格”机制可以解释2013年以来中国宏观杠杆率上升幅度的60%与经济产出下降幅度的45%,解释力显著强于金融加速器机制。要应对由“债务—资产价格”机制导致的高杠杆问题，从债务端控制信贷规模的效果欠佳，关键要从资产端遏制资产价格过度上涨。“债务—资产价格”机制是对金融加速器机制的补充与完善，为应对中国增速换挡下的高杠杆问题提供了新思路。
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