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摘要
近年来,股票流动性被认为是引发资本市场不稳定性的因素之一,但究竟股票的高流动性会增大还是减少股价崩盘风险,至今仍有争议。治理理论认为股票的高流动性通过促进知情交易和增强大股东监督能力有效缓解了公司负面消息的累积,进而减少股价崩盘风险,但若大股东凭借较低的成本大幅度减持或退出,则会增大股价崩盘风险。短期行为理论认为流动性高的股票会吸引更多的短期投资者,从而加剧公司管理者的短期业绩压力,诱使其采取短期行为,进而增大股价崩盘风险。基于治理理论和短期行为理论,以2003年至2016年中国A股主板上市公司为样本,以股价崩盘虚拟变量和个股特定回报率的负向偏度测量股价崩盘风险,以调整后的流动性匮乏指标测量股票流动性,通过多元回归检验在中国A股市场上股票流动性对股价崩盘风险的影响;在此基础上,以未预期盈余虚拟变量测量市场未预期的负面消息释放的可能性,通过多元回归研究股票流动性与市场未预期的负面消息释放的可能性之间的联系,以探索股票流动性影响股价崩盘风险的机制。研究结果表明,①股票流动性的回归系数为正且在1%水平上显著,表明在中国A股市场上股票的高流动性显著增大股价崩盘风险;②形成这一影响的机制是股票的高流动性加剧了短期投资者给予公司管理者的短期业绩压力,促使管理者采取短期行为,不断隐瞒公司的负面消息,进而造成负面消息累积,累积达到上限后,大量负面消息被集中释放,从而引发短期投资者大量抛售股票,股价崩盘随之形成。从公司层面证实了股票流动性引发资本市场的不稳定性,这一结果丰富了中国关于股价崩盘风险影响因素的研究;验证了短期投资者的行为对股价崩盘风险的影响,以此加强了对股价崩盘形成机制的了解。研究结果对降低中国资本市场金融风险、促进中国股市平稳健康发展具有现实意义。
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